LBO, czyli wykup lewarowany, to przejęcie spółki finansowane znaczną częścią długu oraz wkładem inwestora. Skrót pochodzi od angielskiego leveraged buyout. Dźwignia polega na tym, że inwestor angażuje mniej własnych środków, niż wynosi cena zakupu, ale bierze na siebie koszt i ryzyko zadłużenia.
W praktyce inwestor liczy, że działalność kupionej firmy pomoże spłacić finansowanie, a jej późniejsza wartość zapewni mu zysk. Nie oznacza to jednak, że dług automatycznie staje się zobowiązaniem przejmowanej spółki.
Jak przebiega wykup lewarowany
Inwestor ustala warunki zakupu, wnosi własny kapitał i organizuje pozostałe finansowanie. Może kupić spółkę bezpośrednio albo przez spółkę utworzoną do tej transakcji. Taka spółka celowa bywa formalnym nabywcą i dłużnikiem. To, kto ostatecznie odpowiada za spłatę, wynika z umów oraz przyjętej struktury. Samo przejęcie innej spółki nie przenosi długu nabywcy na kupowaną firmę.
Finansujący oceniają, czy po zakupie wystarczy pieniędzy na obsługę zadłużenia i bieżącą działalność. Znaczenie mają między innymi powtarzalność wpływów, koszty, planowane wydatki oraz istniejące zobowiązania. Cena zakupu to tylko część oceny. Nawet rentowna spółka może mieć za mało gotówki w terminach spłaty rat i odsetek.
Skąd biorą się pieniądze na spłatę
Dług można finansować na różne sposoby, zależnie od transakcji i dostępnych warunków. Umowa określa, kto pożycza środki, kiedy ma je oddać i jakie zabezpieczenia ustanawia. Inwestor może planować spłatę z pieniędzy otrzymywanych od przejętej spółki lub z wpływów po jej późniejszej sprzedaży. Więcej o samym mechanizmie pozyskiwania kapitału opisuje hasło finansowanie dłużne przedsiębiorstwa.
Pieniądze wypracowane przez kupowaną spółkę nie trafiają jednak swobodnie do jej nowego właściciela. Sposób ich przekazania zależy od sytuacji finansowej firmy, jej umów i dopuszczalnej struktury transakcji. Inaczej należy też ocenić wypłatę zysku, a inaczej poręczenie cudzego długu. W przypadku spółki akcyjnej możliwość finansowego wspierania nabycia jej akcji podlega szczególnym zasadom.
Określa je art. 345 Kodeksu spółek handlowych. Spółka akcyjna może finansować nabycie własnych akcji, np. pożyczką lub zabezpieczeniem. Finansowanie następuje na warunkach rynkowych i po zbadaniu wypłacalności dłużnika (§ 2). Akcje mają być nabyte za godziwą cenę (§ 3). Spółka musi wcześniej utworzyć na ten cel kapitał rezerwowy z kwoty, którą może przeznaczyć do podziału (§ 4). Potrzebna jest też uchwała walnego zgromadzenia oparta na sprawozdaniu zarządu (§ 5–6).
Ograniczenia dotyczą także funduszy. Zarządzający alternatywnym funduszem inwestycyjnym, który przejął kontrolę nad spółką, przez 24 miesiące nie może ułatwiać ani wspierać określonych wypłat z tej spółki. Dotyczy to również obniżenia kapitału i skupu udziałów własnych. Tak stanowi art. 30 dyrektywy 2011/61/UE, zatytułowany „Wyprzedaż aktywów”.
Dlaczego dźwignia zwiększa zysk i ryzyko
Jeżeli wartość kupionej spółki wzrośnie, inwestor może uzyskać wysoki zwrot w stosunku do własnego wkładu. Najpierw trzeba jednak rozliczyć zadłużenie i koszty finansowania. Ten sam mechanizm działa w drugą stronę: spadek wartości firmy może szybko uszczuplić kapitał inwestora. LBO bywa stosowane przez inwestorów private equity i venture capital, lecz nie jest zastrzeżone dla nich.
Wysoki dług ogranicza swobodę działania także wtedy, gdy firma nadal osiąga zysk. Może potrzebować gotówki na zapasy, wynagrodzenia albo inwestycje, podczas gdy zbliżają się terminy płatności wobec wierzycieli. Jeżeli wpływy okażą się niższe od przewidywanych, inwestor może szukać dodatkowego kapitału, renegocjować finansowanie lub sprzedać część majątku. Żadne z tych rozwiązań nie gwarantuje powodzenia.
Co sprawdzić przed oceną transakcji
Przy ocenie LBO trzeba oddzielić wyniki kupowanej firmy od zobowiązań zaciąganych na jej zakup. Istotne jest, kto podpisuje umowę finansowania, kto daje zabezpieczenie oraz skąd mają pochodzić środki na spłatę. Jeśli nabywcą jest osobny podmiot, trzeba zrozumieć jego relację z przejmowaną firmą. Pomaga w tym znajomość roli, jaką pełni spółka celowa SPV.
Plan transakcji powinien uwzględniać także mniej korzystny przebieg wydarzeń: niższe wpływy, większe wydatki lub trudniejszą sprzedaż firmy. Badanie jej sytuacji przed zakupem służy wykryciu takich zagrożeń, ale ich nie usuwa. Dla dotychczasowego właściciela ważna jest nie tylko uzgodniona cena. Znaczenie ma również pewność zapłaty oraz to, czy po sprzedaży pozostaje związany z finansowaniem lub zarządzaniem spółką.
Najczęstsze pytania
Nie zawsze. Kredytobiorcą może być inwestor albo utworzona przez niego spółka celowa. Wpływy z działalności przejętej firmy mogą pomagać w obsłudze długu, lecz sposób ich wykorzystania zależy od struktury transakcji, umów i sytuacji finansowej firmy.
LBO jest rodzajem przejęcia, w którym istotną część ceny finansuje dług. Przy innym przejęciu nabywca może korzystać głównie z własnych środków. Duże zadłużenie zmienia zarówno oczekiwany zwrot z kapitału inwestora, jak i ryzyko związane ze spłatą.
Nie. Późniejsza sprzedaż może być sposobem wyjścia z inwestycji, ale nie stanowi definicji LBO. Inwestor może także zachować firmę. Niezależnie od dalszych planów musi uwzględnić terminy spłaty długu oraz zdolność do prowadzenia działalności.
Źródła:
